“如今的太原城有两个区，长风商务区和其他部分。”这是多数太原人对长风商务区的直观感受。

　　自长风商务区兴建以来，周边房价早已翻倍。各路房地产商自然不会放过这块“肥肉”。据《投资者网》不完全统计，区域内各大知名地产商项目多达十余家，而当代置业(中国)有限公司(简称“当代置业”，01107.HK)便是其中最早布局长风商务区的地产商之一，其“代表作”是地处长风商务区核心地带的万国城MOMA，如今早已是区内地标性建筑之一，成为汾河畔一道亮丽的风景线。

　　2021年3月17日，当代置业披露2020年业绩公告，不同于其在太原万国城MOMA项目的名利双收，公司整体财务数据中隐忧暗藏。

　　业绩中规中矩投资者并不买账

　　可以说，长风商务区之于太原，就好比太原万国城MOMA之于当代置业，个例的出彩难以惠及整体。

　　小王自2007年起就为太原各大商场招商，对城区各个区域的商业价值、流量及发展趋势有深刻的理解，他向《投资者网》表示：“长风商务区规划的非常好，但是不能代表太原这座城市。对城市来说，长风商务区更像是一枝独秀，对城市的整体带动作用暂时并不明显。”

　　同样，当代置业在太原万国城MOMA项目上可谓名利双收，但这并不能解决公司所面临的处境。

　　根据公司年报，当代置业2020年全年实现合约销售额约422.12亿元(人民币，下同)，同比增长16.6%；实现营收157.4亿元，同比增长约8.2%。

　　相比起销售额与营收，公司利润表现略显逊色：当代置业2020年37.8亿元的毛利，毛利率约24%，较2019年同期下降约1.5%；尽管公司11.17亿元的净利润实现了约5.9%的增幅，相较合约销售额与营收增幅也略略逊一筹。

　　总体来说，当代置业在2020年交出的成绩单虽然中规中矩，营收、利润均录得增长，但市场明显对此并不买账：自3月17日披露年报起至3月24日，当代置业股价由0.97港元/股跌至0.83港元/股，六个交易日跌幅超过14%。

　　业绩增长却带来股价下跌，是由于市场对当代置业的期望远不止5.9%的净利润增速。

　　净负债率同比上涨13% 被下调目标价

　　“利润增速还不如利率高，我一直持有到年报发布，已经够有耐心了。”刚清仓当代置业不久的股民老刘向《投资者网》表示。

　　一方面债务不容乐观，另一方面高溢价拿地，这成为当代置业的两个客观现象。

　　根据当代置业2020年年报，扣除预收款后的负债率超过80%，超过“三道红线”规定的70%；净负债率也已超过95%，同比上涨13%，增速颇大，距离央行和住建部规定的100%的红线也仅“一步之遥”；而另一条红线规定的“现金短债比小于1倍”，当代置业实际为1.1。

　　因此，当代置业面对“三道红线”的考核，一条超标、两条接近，将不得不面临10%有息负债增速的要求，这将对此前高息融资、意求扩张的当代置业带来一定的限制。

　　具体来看，截至2020年底，当代置业的流动负债为553.87亿元，非流动负债265.25亿元，总负债为819.12亿元，其中，合约负债209.35亿元。

　　其中，公司总借款账面余额约245.93亿元，包括银行及其他贷款约157.11亿元，优先票据约78.52亿元及公司债券约10.31亿元，较2019年12月31日的约184.96亿元增加约33%。

　　或许一定意义上公司意识到债务增速过快。当代置业董事长张雷表示，“2021年当代置业将进一步拓宽融资来源，平衡标准化融资和非标准化融资的比例，充分借用安全的资本杠杆获取授信。”

　　就公司融资成本、经营等相关问题，《投资者网》向当代置业发函调研，但公司并未予回复。

　　值得关注的是，就在当代置业年报发布后两天，3月19日，国泰君安香港发布研究报告称，当代置业“绿色”发展战略将在多方面结出硕果，例如绿色融资、绿色项目开发、品牌声誉和ESG责任等。略微下调公司目标价至1.34港元，相较于公司2021年每股估值3.50港元有61.7%的折让，也分别相当于4.6倍2021年核心市盈率及0.3倍2021年市净率。维持“收集”投资评级。

　　国泰君安香港还指出，当代置业2021年销售目标已经在500亿元以下，仅为470亿元。而2021年推盘货值预计达到670亿元，相当于70.1%的目标去化率。

　　500亿目标多年夙愿 “平衡术”待解

　　年报还显示，当代置业2020年内新增24个项目，计容建筑面积462.6万平方米，与去年基本持平。24个新项目中，仅湖北、湖南与山西地区就占据了半壁江山：三个地区新增项目分别为5个、3个及3个。相较公司土地储备中北京、上海等一线城市的“存货”，当代置业2020年向二线城市倾斜的痕迹明显。

　　从近半年来看，当代置业的加杠杆拿地态势依然激进。

　　3月1日，当代置业以3.92亿元拿下佛山大沥黄岐一宗商住地，楼面价创历史新高。据悉，楼面价为20013元/平方米。当代置业所付出的溢价为54%。

　　2020年12月24日，当代置业发布公告称，其通过收购控股一幅位于重庆的土地。公告显示，当代置业旗下全资子公司重庆绽蓝置业有限公司，与康佳集团股份有限公司签订合约。据此，当代置业将收购重庆程达置业有限公司18%股权，代价为2.57亿元。收购完成后，当代置业将持有重庆程达67%股权，并控股该公司。

　　12月16日，当代置业以4亿元的价格摘得江西上饶市婺源县一商住用地，土地面积为7.62万平方米，该地起拍价为2.45亿元，溢价63.72%。

　　同一时间，当代置业还以8.24亿元竞得石家庄一块商住用地，该地块为位于石家庄建华大街以东、北二环以北、翟营大街以西、荷园路以南。土地面积59711.02平方米，起拍价为7.9亿元。

　　对此，诸葛找房数据研究中心分析师陈霄向《投资者网》表示：“一线城市土地资源较为稀缺，土拍竞争压力大，并且调控政策长期处于严控之下，对于部分房企来说向二三线城市下沉可以降低拿地成本，减小竞争压力，对于这样的战略调整，公司业绩或将会产生一定的波动。对于中小房企来说，在行业集中度不断提升以及三道红线的压力下，中小房企面临生存压力，或将会进行战略调整，发展轻资产业务，或者向三四线城市发力，以及采取与大型房企合作的方式，降低拿地成本。”

　　的确，以当代置业为例，如何实现销售额、净利润毛利率与债务方面的三角平衡，这是一个现实难题。这也是大多数中小房企在千亿之前的尴尬境况。

　　人们印象深刻的是，早在2017年，当代置业总裁张鹏就对外喊话：“三年内一定要超越500亿以上。”

　　一晃数年，当代置业的500亿目标仍待时间突破。显然，这或许也是公司一方面需要降杠杆，一方面又高溢价拿地的原因。当代置业的“平衡术”有待观察。

（文章来源：投资者网）